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天天觀點：程實：人民幣將持續(xù)雙邊波動長期穩(wěn)定有較強支撐丨首席對策

2022-10-30 23:09:41 來源：第一財經(jīng)

“最糟糕的狀況尚未來臨，對于許多人來說，2023年將是一場經(jīng)濟衰退。”國際貨幣基金組織（IMF）發(fā)布最新一期的《世界經(jīng)濟展望報告》稱，對今年全球經(jīng)濟的預(yù)測維持在增長3.2%；對明年全球經(jīng)濟的展望則下調(diào)0.2個百分點至2.7%。今年以來，美國等發(fā)達經(jīng)濟體激進“加息潮”導(dǎo)致世界經(jīng)濟放緩、金融環(huán)境收緊，給新興市場和發(fā)展中國家，尤其是欠發(fā)達國家?guī)砭薮鬀_擊。同時也引發(fā)了全球市場的多輪震蕩。通脹和衰退之間的拉鋸越發(fā)緊張，緊縮引發(fā)的外溢效應(yīng)也近一步顯現(xiàn)。制定適當(dāng)?shù)暮暧^政策抵御風(fēng)險，以空間換時間，已經(jīng)成為許多國家面臨的挑戰(zhàn)。

全球經(jīng)濟是否進入到實質(zhì)性衰退？美元指數(shù)強勢拉升，會否引起新一輪貨幣危機？美債大買家撤離、流動性下降，未來走勢如何？各國對本國貨幣的干預(yù)，能否起到穩(wěn)定市場作用？從資產(chǎn)配置來看，何時是避險到布局的撬動點？通脹交易、衰退交易頻繁輪替，投資者如何抉擇？第一財經(jīng)《首席對策》專訪工銀國際首席經(jīng)濟學(xué)家程實。

(相關(guān)資料圖)

程實的主要觀點：

全球還未進入實質(zhì)性衰退但長期羸弱更值得關(guān)注

美強硬加息導(dǎo)致全球貨幣體系紊亂程度增加

各國需夯實自身貨幣基本面

以空間換時間適當(dāng)干預(yù)對匯率穩(wěn)定起到積極作用

美債流動性緊縮是全球風(fēng)險偏好收縮的自然結(jié)果

目前并沒有影響美債市場系統(tǒng)穩(wěn)定性

長期通脹將給全球經(jīng)濟帶來系統(tǒng)性傷害

亞洲提前復(fù)蘇或?qū)⒊蔀槊髂耆蛟鲩L的結(jié)構(gòu)性亮點

美聯(lián)儲的最后一次加息將是資產(chǎn)從避險到布局的“撬動點”

負面交易導(dǎo)致全球市場漲跌頻繁交替

通脹交易和衰退交易都是短期機會長期看空間有限

明年外需普遍降低將對出口造成影響

人民幣長期穩(wěn)定有較強支撐

全球還未進入實質(zhì)性衰退但長期羸弱更值得關(guān)注

第一財經(jīng)：非常感謝接受我們的專訪，我們看到國際組織對明年全球經(jīng)濟的預(yù)測都不太樂觀。IMF下調(diào)了2023年的全球增長預(yù)期，世行也把2023年全球增長從3%下調(diào)到了1.9%，認為風(fēng)險正在逼近。但是看您的研報當(dāng)中認為全球經(jīng)濟的一直處于疫情之后的恢復(fù)過程，您并不認為全球經(jīng)濟已經(jīng)出現(xiàn)了實質(zhì)性的衰退？

程實：是這樣子的，一般來講實質(zhì)性的衰退它都是伴隨著實際GDP的負增長。從這一點看，全球經(jīng)濟還不能夠說已經(jīng)是進入到了嚴謹意義上的實質(zhì)衰退，但是增長的疲弱卻是非常的直觀的。那么從發(fā)展經(jīng)濟學(xué)的角度來看，我覺得真正可怕的并不是某一個時點突然由于外部沖擊出現(xiàn)了一個短暫的衰退，真正可怕的是長期經(jīng)濟的一個羸弱，這一般會伴隨著全要素生產(chǎn)率長期的下行。

那么在新冠疫情之后，實際上2020年全球經(jīng)濟是負增長的，那一年是衰退，隨后幾年從21年開始是一個正增長。2021年是6%的經(jīng)濟增長，今年2022年大概是3.2%左右，那么明年 IMF的預(yù)期是2.7%，可以看出增長的力度是在不斷的削弱，實際上也就說明了當(dāng)前我們面臨的新冠疫情所造成的這新一輪的供給沖擊，實際上相比2008年的金融危機具有更真實的影響力。

美強硬加息導(dǎo)致全球貨幣體系紊亂程度增加

各國需夯實自身貨幣基本面

第一財經(jīng)：目前對全球經(jīng)濟最大的影響可能就是美元指數(shù)持續(xù)的高企了，如果繼續(xù)下去，會不會引發(fā)新一輪的貨幣危機？結(jié)束這種局面，目前來看只能依賴于美聯(lián)儲停止激進的加息？

程實：對，這個問題非常關(guān)鍵。那么作為職業(yè)經(jīng)濟學(xué)家，我覺得危機這個詞其實不太好用，因為學(xué)術(shù)上可能沒有一個非常明確的標準。但是毫無疑問的就是說我覺得這個詞想表達的意思還是非常明顯的，就是全球貨幣體系的紊亂是非常的劇烈。那么主要表現(xiàn)就是美元在最近這一年的超常規(guī)的快速的升值，和非美貨幣對美元的大幅的貶值，而且這種波動的幅度已經(jīng)達到了至少20年一遇的一個量級，甚至有的貨幣已經(jīng)走到了歷史性的極端的點位。

這一輪貨幣紊亂的核心的原因是高通脹所引致的美聯(lián)儲的急速加息。美聯(lián)儲從今年3月份以來已經(jīng)進入到了一段40年一遇的急速加速期，目前整個美聯(lián)儲緊縮的力度和頻率，包括它整個的一個發(fā)力的程度，實際上是從80年代初沃爾克時代以來美聯(lián)儲最嚴厲的一段時光，所以說這也是導(dǎo)致了匯率市場的重大的變化。

那么對于整個的外匯市場來講的話，結(jié)束這一段非常混亂的時期，毫無疑問是需要美聯(lián)儲做出重要的變化，那么這種重要的變化可以是停止加息，低一點的標準至少是削弱加息的力度，我們知道目前的加息力度是在75個基點，如果說能夠有一些邊際的放松的話，我覺得對外匯市場也會是一個比較正面的提振。當(dāng)然了對于一些單個的貨幣而言，還需要自身的貨幣的基本面的夯實，需要謹慎的財政和貨幣政策的應(yīng)對。如果自己再不謹慎的話，就可能會出現(xiàn)一些極端的狀況。

以空間換時間適當(dāng)干預(yù)對匯率穩(wěn)定起到積極作用

第一財經(jīng)：所以我們看到現(xiàn)在很多國家已經(jīng)開始對本國的匯率政策進行了干預(yù)，您認為現(xiàn)在各個國家自己做出的努力效果怎么樣？

程實：各個國家的自身的這些廣義的外匯干預(yù)，還是對穩(wěn)定自身的匯率起到了一定的作用。那么這些廣義的外匯干預(yù)包括了政策引導(dǎo)、參數(shù)的調(diào)整、主動的交易等等，那么這實際上會對整個市場的穩(wěn)定起到一定的積極的作用。

當(dāng)然我們必須客觀來講，它是不能夠直接扭轉(zhuǎn)大的趨勢的，因為這個問題的核心點是在美聯(lián)儲的加息上。但是它是能夠避免自己的貨幣進入到一個單邊趨勢的極端狀態(tài)。那么如果說能夠避免極端狀態(tài)的發(fā)生的話，我覺得就是一個非常積極的作用了。

第一財經(jīng)：以空間換時間。

程實：是的。因為我們?nèi)绻f所有這些不穩(wěn)定性的這種根除，我覺得是需要等待的，那么在這等待的過程里面，你不能什么都不做，你需要通過貨幣政策空間的調(diào)整，來使得這個市場不會走向一種極端的狀態(tài)。

美債流動性緊縮是全球風(fēng)險偏好收縮的自然結(jié)果

目前并沒有影響美債市場系統(tǒng)穩(wěn)定性

第一財經(jīng)：美債市場現(xiàn)在我們也非常關(guān)注，近期出現(xiàn)了大買家撤離、流動性下降的情況。我們知道美債收益率是全球資產(chǎn)定價之錨，您怎么看美債接下來的走勢？

程實：我覺得這個問題確實是需要關(guān)注的，但是我覺得還是沒有必要太過于擔(dān)心。因為美債的流動性的緊張是美聯(lián)儲這種激進行動的一種伴生的市場現(xiàn)象，同時也是整個全球風(fēng)險偏好收縮的一個自然的結(jié)果。但是這種緊張從量級上看，目前來看還不至于整體的影響到美債市場的系統(tǒng)穩(wěn)定性。

那么畢竟我們要知道美債市場是擁有全球最龐大而且最穩(wěn)定的外部買家，也是全球的儲備與投資的長期的必選項，而且我們看了一些指標，就是從美債的流動性指標和美國主權(quán)CDS息差的變化來看的話，目前階段性的緊張還沒有到達一個非常危險的量級，但是我們還是需要持續(xù)的關(guān)注的。

長期通脹將給全球經(jīng)濟帶來系統(tǒng)性傷害

第一財經(jīng)：我們都知道以往全球通脹，最終來承擔(dān)后果的都是新興經(jīng)濟體、發(fā)展中國家，所以這次它們會面臨一個什么樣的情況？

程實：新興市場自身的脆弱性會相對更高一點。那么從經(jīng)濟學(xué)的角度來看，如果說通脹持續(xù)的時間太長的話，確實會造成難以避免的長期傷害。主要就是價格體系會發(fā)生紊亂，而且本幣的購買力會下降，會出現(xiàn)資本的外流，投資的萎靡，還有這些事情所帶來的經(jīng)濟發(fā)展的一個困難。那么如果這種情況長期維系，甚至?xí)霈F(xiàn)貨幣替代，這個時候一個國家的主權(quán)的信用就會受到巨大的損失。

從明年的角度來看，全球192個有統(tǒng)計數(shù)據(jù)的國家里面，那么實際上通脹率高于3%的有167個，3%是我們經(jīng)濟學(xué)意義上的一個警戒線，所以說明年依舊是大部分國家都處在警戒線之下，所以說對于通脹保持持續(xù)的關(guān)注還是非常必要的。

亞洲提前復(fù)蘇或?qū)⒊蔀槊髂耆蛟鲩L的結(jié)構(gòu)性亮點

第一財經(jīng)：也不是沒有好消息，亞洲部分經(jīng)濟體已經(jīng)有復(fù)蘇跡象，標普預(yù)測，2022年亞洲將占全球石油需求增長的22%，到2023年將上升到55%。亞洲是否是最先能恢復(fù)的地區(qū)？這個會帶動全球經(jīng)濟復(fù)蘇嗎？

程實：從整個經(jīng)濟增長的預(yù)測的結(jié)構(gòu)性來看的話，明年雖然整個全球經(jīng)濟都面臨普遍的下行壓力，但是亞洲新興經(jīng)濟體，它的整體目前預(yù)測的數(shù)值還是相對不錯的，也是可能少數(shù)明年全球經(jīng)濟增長的結(jié)構(gòu)性亮點。我覺得這也主要是由于之前他們受到疫情的影響比較大，在疫情三年之后，他們也逐步地在供應(yīng)鏈上重新找回了自己的位置，這也會對整個亞洲新興市場經(jīng)濟體的經(jīng)濟復(fù)蘇造成正面的一些提升的效應(yīng)。

美聯(lián)儲的最后一次加息將是資產(chǎn)從避險到布局的“撬動點”

第一財經(jīng)：從資產(chǎn)布局來看，您的研報當(dāng)中也提出了從2022年到2023年是避險到布局的過程，在這種基礎(chǔ)上，從避險到布局的“撬動點”在哪？

程實：我覺得這個“撬動點”非常明確，那就是美聯(lián)儲什么時候最后一次加息了。那么最后一次加息從目前的角度來看，我覺得大概率會出現(xiàn)在三個時點，要么是2024年的2月2號，要么是3月23號，要么是5月4號。

實際上我們都知道今年美聯(lián)儲已經(jīng)在5次會議里面加息了300個基點了，接下來11月2號和12月14號，今年還有兩次的加息，那么目前市場的預(yù)測大概是在75個基點和50個基點，也就是說今年加息會加大概425個基點左右。那么明年再通過1-2次的加息，基本上就能夠到達美聯(lián)儲的目標的一個區(qū)間，大概是在4.75%到5%之間。

所以說我個人覺得最后一次加息大概率會出現(xiàn)在我前面提到了三個時點，就是2024年的2月2號，3月23號或者5月4號，那么這毫無疑問就是市場非常關(guān)注的“撬動點”，就是從避險到布局的trigger。

負面交易導(dǎo)致全球市場漲跌頻繁交替

通脹交易和衰退交易都是短期機會長期看空間有限

第一財經(jīng)：您也提到了現(xiàn)在通脹交易和衰退交易頻繁在更替，都難以維持一個穩(wěn)定的收益，那投資者應(yīng)該怎么辦？

程實：我們看到的是當(dāng)前的金融市場也是經(jīng)常會在這兩種交易之間反復(fù)的跳躍，就是您剛才提到的。那么我想強調(diào)的一點就是無論衰退交易還是通脹交易，它本質(zhì)上都是屬于叫消極交易和防御性交易，那么它交易的是全球經(jīng)濟滯漲的一個負面的信息。

這種交易在未來可能還會呈現(xiàn)出三個特點：第一就是會反復(fù)的搖擺，因為滯漲是全球經(jīng)濟的一體兩面，實際上我們可以看最近幾個月的整個全球金融市場的變化都是這樣，漲漲跌跌，大漲之后大跌，實際上就是這兩種交易的反復(fù)切換的一種表現(xiàn)；那么這兩種交易的第二個特點，就是整體上看空間是比較有限的，因為他們交易的是整個經(jīng)濟發(fā)展的負面信息，無論是滯還是脹都是負面信息，所以說它對應(yīng)的都是風(fēng)險偏好的整體性的下降。在金融市場上，你從量上來看，表現(xiàn)為交易量和流動性的萎縮，從價上看就是股、債、匯、幣的共同的一個下行。所以說從整體上看，這兩種交易整體上都是有一些交易性的機會，短期的機會，但長期來看空間是有限的。

那么未來他們的第三個特點，整體機會、空間是比較小的，因為整個全球經(jīng)濟向進一步的負面延伸的這種狀態(tài)的發(fā)展，實際上它的空間也已經(jīng)比較小了。所以交易這些負面信息本身已經(jīng)到達了一個極限值。所以從目前來看的話，這種交易未來可能會波動比較劇烈，但是難以長期的把握的。

所以我個人認為風(fēng)物長宜放眼量，這種異常的市場狀態(tài)雖然還在延續(xù)，但總有結(jié)束的時候，可能就在不遠的將來我們剛才提到的trigger（撬動點）。所以說我覺得我們還是要目光向前關(guān)注交易風(fēng)格正向切換的一個時機，也就是說何時從消極交易轉(zhuǎn)向積極交易，從防御性的交易轉(zhuǎn)向戰(zhàn)略性的布局，從負面信息的交易轉(zhuǎn)向正面信號的交易，從斷崖交易轉(zhuǎn)向拐點交易，我覺得這是我們未來將會要去考慮的一些非常重要的內(nèi)容。

明年外需普遍降低將對出口造成影響

人民幣長期穩(wěn)定有較強支撐

第一財經(jīng)：人民幣對美元未來的走勢，除了美元指數(shù)高低之外，我們知道影響這方面的原因，還有國內(nèi)出口的狀況。您認為接下來我們的出口情況怎么樣？人民幣對美元的匯率是否還會繼續(xù)擴大震蕩的波幅？

程實：明年整個全球化還會面臨著一些壓力，那么IMF國際貨幣基金組織也是預(yù)測，明年的全球貿(mào)易整體的增長幅度大概是在2%。外需的普遍性的降低，將會對包括中國在內(nèi)所有經(jīng)濟體的出口會造成一些影響。

對于整個匯率的角度來看的話，我們覺得雖然人民幣對美元短期來看的話是呈現(xiàn)出了一些頹勢，但是比較主流貨幣對美元同期的貶值幅度，我前面也提到了歐元、日元和英鎊。人民幣對美元的貶值幅度相對來講還是比較低的，而且人民幣對一攬子貨幣始終是保持穩(wěn)定的，這意味著人民幣匯率從一個比較視野、全球視野和客觀視野來看的話，還是在一個惡劣的環(huán)境中保持了較強的定力的。

短期來看強美元還是沒有走到盡頭，全球貨幣政策依舊是處在一種激進和分化的狀況，人民幣還會處于一個雙向波動的過程之中，對美元恐怕還是會有一定的壓力，但是對一攬子貨幣我們認為還是會保持一個相對穩(wěn)定的。

長期來看人民幣幣值的穩(wěn)定，我覺得還是有較強的支撐的。一方面是政策發(fā)力將會幫助中國經(jīng)濟基本面逐漸的改善，這會為市場的預(yù)期企穩(wěn)創(chuàng)造條件。第二就是整個中國的制造業(yè)和產(chǎn)業(yè)的韌性還是比較明顯的，有望為人民幣的匯率穩(wěn)定提供一種物質(zhì)上的支撐。那么第三我們可以看到高質(zhì)量發(fā)展和高水平的對外開放依舊還是在穩(wěn)步推進的，這將為人民幣的國際化奠定堅實的基礎(chǔ)。所以說我覺得人民幣的幣值穩(wěn)定，我們還是可以值得相信的。

標簽：首席經(jīng)濟學(xué)家首席對策國際貨幣基金組織