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這輪原油價(jià)格暴漲會(huì)否引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)?

來(lái)源:英為財(cái)情
記得2020年疫情剛開(kāi)始在全球蔓延不久,金融市場(chǎng)便彌漫著對(duì)流動(dòng)性危機(jī)的擔(dān)憂,原油價(jià)格一路狂跌,最低跌至20美元每桶。之后美聯(lián)儲(chǔ)采取了超預(yù)期的量寬政策,同時(shí)美國(guó)財(cái)政部也大幅擴(kuò)大財(cái)政支出,支出比例與二戰(zhàn)期間相仿,最終導(dǎo)致原油及其他大宗商品價(jià)格的暴漲,并引發(fā)高通脹。在正常情況下,伴隨著美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)加息周期,今年原油及部分大宗商品價(jià)格有望回落。但在2月份卻出現(xiàn)了黑天鵝事件——突發(fā)俄烏沖突,全球局勢(shì)緊張導(dǎo)致原油價(jià)格再度上漲。那么,這輪原油價(jià)格的持續(xù)上漲會(huì)否引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)呢?本文試作分析。
歷史回顧——

原油大漲后發(fā)生經(jīng)濟(jì)衰退的概率較大
從1960年以來(lái),原油價(jià)格漲幅超過(guò)100%的情形出現(xiàn)過(guò)六次(見(jiàn)圖表1和圖表2)。每次油價(jià)大漲的背景和直接原因可能有所不同:①(1970-1974)和②(1978-1980)期間中東出現(xiàn)了戰(zhàn)爭(zhēng)和地緣政治事件,③(1998-2000)主要是因?yàn)橛蛢r(jià)從亞洲金融風(fēng)暴后的低位快速反彈,④(2003-2008)期間全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速發(fā)展并出現(xiàn)過(guò)熱,⑤(2009-2012)美國(guó)次貸危機(jī)后推出QE政策和中國(guó)大規(guī)模基建刺激政策。

從前面五次原油大漲來(lái)看,雖然其直接原因各不相同,但油價(jià)大漲后都出現(xiàn)了全球經(jīng)濟(jì)增速大幅下滑(見(jiàn)圖表2)。

圖表1?世界GDP增速與原油價(jià)格


來(lái)源:WIND,中泰證券研究所

圖表2?1960年以來(lái)原油價(jià)格有6波漲幅超過(guò)100%,隨后全球經(jīng)濟(jì)增速均出現(xiàn)了明顯下降


來(lái)源:WIND,中泰證券研究所

為什么原油對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的指示意義更強(qiáng)?
通常都認(rèn)為股市是經(jīng)濟(jì)的晴雨表,但從前文的分析來(lái)看,原油價(jià)格對(duì)全球經(jīng)濟(jì)周期的指示意義可能更強(qiáng)。下面探討可能的原因。

1)原油更貼近實(shí)體經(jīng)濟(jì),股票指數(shù)可能更多是貨幣放水和資產(chǎn)泡沫的晴雨表。

原油作為最重要的工業(yè)原材料,且直接影響各類運(yùn)輸成本,與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的各個(gè)環(huán)節(jié)都關(guān)系緊密。而股票市場(chǎng)具有較高的流動(dòng)性,且有大量的投機(jī)力量參與交易,其對(duì)貨幣和流動(dòng)性等因素更敏感。

以歷史悠久的美國(guó)道瓊斯工業(yè)指數(shù)為例,其自發(fā)布以來(lái)到1970s年代之前與原油價(jià)格走勢(shì)都沒(méi)有出現(xiàn)大幅度的背離。在布雷頓森林體系瓦解前后,兩者的波動(dòng)就開(kāi)始放大。1980年之后,道瓊斯工業(yè)指數(shù)漲幅遠(yuǎn)大于原油價(jià)格。這一定程度上能說(shuō)明股指的金融屬性更強(qiáng),受貨幣放水驅(qū)動(dòng)更明顯。

圖表3?原油價(jià)格和道瓊斯工業(yè)指數(shù)的走勢(shì)對(duì)比

來(lái)源:WIND,中泰證券研究所

2)原油更能刻畫全球經(jīng)濟(jì)的總體需求,股指蘊(yùn)含了結(jié)構(gòu)性的變化。

原油更全面地反映全球各個(gè)經(jīng)濟(jì)體的總需求,而股指只選取了部分成分股,不夠全面,全球經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性的變化對(duì)股指影響很大。比如,道瓊斯工業(yè)指數(shù)更反映美國(guó)的經(jīng)濟(jì),因此在1980s年代美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)更強(qiáng)、份額提升時(shí),道瓊斯工業(yè)指數(shù)表現(xiàn)更好。

更重要的是,股指選取的少量頭部公司作為成分股(比如,道瓊斯工業(yè)指數(shù)選取美國(guó)30家最大最知名的上市公司),在經(jīng)濟(jì)分化、頭部公司份額大幅提升時(shí),會(huì)導(dǎo)致股指大漲,而這并不能反映經(jīng)濟(jì)總體的增長(zhǎng)。而在和平穩(wěn)定的發(fā)展環(huán)境里,幾乎必然會(huì)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)分化和強(qiáng)者恒強(qiáng)的現(xiàn)象。

3)原油作為最重要的工業(yè)原材料,既能反映總需求,又能通過(guò)推升成本來(lái)抑制有效需求,因此對(duì)經(jīng)濟(jì)周期具有較好的指示作用。

原油作為最重要的能源和工業(yè)原材料,能反映全球經(jīng)濟(jì)的總需求。同時(shí),原油價(jià)格的漲幅又能反映總成本和物價(jià)的上漲壓力。油價(jià)大幅上漲引起的成本和物價(jià)上漲會(huì)抑制有效需求和引起貨幣政策收緊。因此,原油上漲往往代表著總體需求在擴(kuò)張,而在上漲周期的尾聲,油價(jià)開(kāi)始滯漲甚至掉頭時(shí),往往意味著總需求收縮和經(jīng)濟(jì)下行周期的開(kāi)啟。

為何美國(guó)收緊貨幣——

容易造成其他國(guó)家經(jīng)濟(jì)下滑?


在觀察全球經(jīng)濟(jì)增速和原油價(jià)格的關(guān)系時(shí)(圖表1),我們發(fā)現(xiàn)有三次經(jīng)濟(jì)增速大幅下滑沒(méi)有發(fā)生在原油價(jià)格暴漲之后:⑦?1986-1989,⑧?1995-1998,⑨?2014-2015.分析發(fā)現(xiàn),這三次都是美國(guó)以外的國(guó)家增速大幅下滑,而美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速較高且較穩(wěn)定。

進(jìn)一步分析,可以發(fā)現(xiàn)這三次都發(fā)生在美國(guó)收緊貨幣的時(shí)候:

⑦?1986-1989:美國(guó)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率從1986年內(nèi)的6%以下提升到1989年的9.8%以上;

⑧?1995-1998:美國(guó)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率從1994年3%上升到1998年5.2%;

⑨?2014-2016:QE開(kāi)始退出,聯(lián)邦基金目標(biāo)利率從0.25%上升到0.75%,美元指數(shù)在2014年下半年到2016年間上漲了27%。

一方面,美國(guó)緊縮貨幣會(huì)引起美元匯率走強(qiáng),這會(huì)直接影響以美元統(tǒng)計(jì)的全球GDP。另一方面,美國(guó)緊縮貨幣引起全球資金回流美元,本身也會(huì)對(duì)其他國(guó)家和地區(qū)的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生沖擊。

從原油價(jià)格和美國(guó)貨幣周期來(lái)看——

全球經(jīng)濟(jì)下滑的壓力將很大


從油價(jià)看,即使不算2020年疫情期間的最低點(diǎn)(低于20美元),從2020年下半年40美元左右開(kāi)始計(jì)算,目前油價(jià)漲幅也接近200%,即使以疫情前的油價(jià)作為基數(shù),目前漲幅也超過(guò)100%。雖然有俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)的事件性影響,但在俄烏局勢(shì)惡化之前油價(jià)也已經(jīng)出現(xiàn)了較大漲幅,這與疫情期間全球央行大放水,尤其是美國(guó)給民眾大額補(bǔ)貼是有關(guān)系的。

從過(guò)去5次油價(jià)大幅上漲對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的影響來(lái)看,不論是地緣政治事件、貨幣放水,還是經(jīng)濟(jì)過(guò)熱等原因,油價(jià)大幅上漲后對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的殺傷力都不容小視。

從美國(guó)貨幣周期來(lái)看,美國(guó)在疫情期間給居民發(fā)放大額補(bǔ)貼,其影響遠(yuǎn)大于QE.因?yàn)镼E只是把利率壓低,對(duì)信用擴(kuò)張的作用有限,但政府直接大幅加杠桿給居民發(fā)錢,這直接完成了信用創(chuàng)造,帶來(lái)了總需求的擴(kuò)張。美國(guó)的房地產(chǎn)繁榮和物價(jià)暴漲正是信用擴(kuò)張的具體表現(xiàn)。因此,美國(guó)面臨的通脹壓力將超預(yù)期,貨幣政策被迫收緊的力度也可能超預(yù)期。這可能引起其他國(guó)家和地區(qū)的貨幣貶值和經(jīng)濟(jì)增速下滑。

綜合油價(jià)和美國(guó)貨幣緊縮的預(yù)期來(lái)看,在貨幣放水和疫情補(bǔ)貼的影響逐漸減弱以及總需求放緩、油價(jià)上漲接近尾聲時(shí),全球經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)大幅下滑的可能性較大。

俄烏沖突——

或成為全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的催化劑


從前五次原油價(jià)格漲幅超過(guò)100%看,前兩次都與區(qū)域軍事沖突有關(guān),如第一次石油危機(jī)出現(xiàn)在1973年10月,即第四次中東戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā),為打擊以色列及其支持者,歐佩克中的阿拉伯成員國(guó)宣布收回石油標(biāo)價(jià)權(quán),將其積沉原油價(jià)格從每桶3.011美元提到10.651美元,觸發(fā)二戰(zhàn)之后最嚴(yán)重的全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)。持續(xù)三年的危機(jī)中,美國(guó)工業(yè)生產(chǎn)下降14%,日本下降20%,波及所有工業(yè)化國(guó)家。

第二次石油危機(jī)發(fā)生1978年:1978年底,全球第二大石油出口國(guó)伊朗親美國(guó)王巴列維下臺(tái),政局動(dòng)蕩,同時(shí)爆發(fā)兩伊戰(zhàn)爭(zhēng),引發(fā)第二次石油危機(jī),全球產(chǎn)量從每天580萬(wàn)桶降到100萬(wàn)桶,油價(jià)暴漲,從1979年初的每桶13美元漲至1980年的每桶34美元,導(dǎo)致發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體全面衰退。

實(shí)際上還有一次與戰(zhàn)爭(zhēng)相關(guān)的油價(jià)上漲,即第三次危機(jī)石油危機(jī)發(fā)生在1990年,當(dāng)年8月,伊拉克入侵科威特,導(dǎo)致海灣戰(zhàn)爭(zhēng),伊拉克遭受國(guó)際制裁,原油供應(yīng)中斷,國(guó)際油價(jià)急升到每桶42美元的高點(diǎn),雖然漲幅沒(méi)有超過(guò)100%,但也使得發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)衰退跡象。

1998年及之后發(fā)生的三次原油價(jià)格大幅上漲,均與戰(zhàn)爭(zhēng)無(wú)關(guān),卻與經(jīng)濟(jì)危機(jī)相伴相隨,典型的如1998年的亞洲金融危機(jī)和2008年的美國(guó)次貸危機(jī)。這輪起步于新冠疫情爆發(fā)下的原油價(jià)格上漲,確實(shí)是一種跟過(guò)去不一樣的上漲因素——公共衛(wèi)生危機(jī)。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體為了擺脫經(jīng)濟(jì)衰退的困境,超寬松的財(cái)政政策和貨幣政策雙管齊下,從而推動(dòng)了原油價(jià)格的大幅上漲。

假設(shè)沒(méi)有俄烏沖突,那么,在疫情有望逐步緩解的2022年,油價(jià)及其他大宗商品價(jià)格應(yīng)該會(huì)回落。但屋漏偏逢連夜雨,俄羅斯和烏克蘭都是大宗商品的主要產(chǎn)出國(guó),作為全球第二大原油輸出國(guó)和第一大天然氣輸出國(guó),俄羅斯遭到了歐美諸多國(guó)家的經(jīng)濟(jì)制裁,這進(jìn)一步加劇了全球原油緊張局面。如果說(shuō)疫情是促成原油價(jià)格大漲的始作俑者,那么,俄烏沖突則可能主導(dǎo)這輪石油危機(jī)的下半場(chǎng)。

(圖表4)全球原油主要出口國(guó)家及比重(%)


來(lái)源:WIND,中泰證券研究所

與第一至第三次石油危機(jī)不同的是,過(guò)去的地區(qū)軍事沖突,都屬于地緣政治和區(qū)域戰(zhàn)爭(zhēng)范疇,而俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)其本質(zhì)是俄羅斯與北約和美國(guó)之間的武力沖突,歐美不僅向?yàn)蹩颂m提供先進(jìn)的武器裝備,還提供即時(shí)信息情報(bào),指導(dǎo)作戰(zhàn),只不過(guò)戰(zhàn)爭(zhēng)的發(fā)生的地點(diǎn)在烏克蘭而已。這有點(diǎn)類似于1904年爆發(fā)的日俄戰(zhàn)爭(zhēng),雖然是兩個(gè)列強(qiáng)之間的戰(zhàn)爭(zhēng),但戰(zhàn)爭(zhēng)的地點(diǎn)卻在我國(guó)東北,中國(guó)為此遭受了戰(zhàn)爭(zhēng)災(zāi)難,清政府卻自稱保持中立。

因此,俄烏沖突與上世紀(jì)60年代以來(lái)的歷次沖突都不一樣,正如美國(guó)總統(tǒng)拜登所警示的一樣,處置不好則可能引發(fā)世界大戰(zhàn)。從目前看,戰(zhàn)爭(zhēng)并沒(méi)有結(jié)束的跡象,俄烏談判背后實(shí)質(zhì)上是俄羅斯與歐美的實(shí)力較量。盡管美國(guó)等西方國(guó)家加大對(duì)俄羅斯的制裁力度,但同時(shí)也為此付出代價(jià)。預(yù)期美國(guó)三月份的通脹將再創(chuàng)新高,美聯(lián)儲(chǔ)的下一次的加息幅度或提高至0.5個(gè)百分點(diǎn),這勢(shì)必會(huì)加大對(duì)資本市場(chǎng)的壓力,金融風(fēng)險(xiǎn)會(huì)進(jìn)一步上升。

(圖表5)全球避險(xiǎn)情緒升溫將導(dǎo)致利率上行


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從1945年的二戰(zhàn)結(jié)束至今,全球人口和經(jīng)濟(jì)總量均大幅增加,如二戰(zhàn)結(jié)束之前,全球人口約26億,如今已經(jīng)超過(guò)76億,短短77年中全球人口擴(kuò)張了近兩倍,這應(yīng)該是人類歷史上增量和增速最高的一個(gè)時(shí)期,足以載入史冊(cè)。但在全球化加速的過(guò)程中,也出現(xiàn)了科技、人才、經(jīng)濟(jì)和財(cái)富等向頭部集中、分化加劇的現(xiàn)象。無(wú)論是全球的基尼系數(shù)還是國(guó)家之間的經(jīng)濟(jì)差距,都顯著擴(kuò)大。例如,全球經(jīng)濟(jì)總量排名前十的國(guó)家,把其GDP加總就要占到全球GDP的三分之二。

和平環(huán)境下各國(guó)在全球經(jīng)濟(jì)中的排名,一定是一個(gè)此消彼長(zhǎng)的結(jié)果,例如,烏克蘭的人均GDP曾經(jīng)是中國(guó)的三倍,如今卻只有中國(guó)的三分之一。日本曾經(jīng)是全球第二大經(jīng)濟(jì)體,如今GDP總量不足中國(guó)的30%。作為軍事超級(jí)大國(guó)的俄羅斯的經(jīng)濟(jì)總量,則只有中國(guó)的十分之一左右。如果說(shuō)戰(zhàn)爭(zhēng)意味著推倒重來(lái),那么,長(zhǎng)期和平則意味著是一場(chǎng)加劇不平衡的過(guò)程,當(dāng)不平衡現(xiàn)象發(fā)展到一定階段,則全球秩序的重整就不可避免。

全球經(jīng)濟(jì)的集聚與分化,是長(zhǎng)期和平下的“財(cái)富游戲”無(wú)盡無(wú)止的必然結(jié)果,同時(shí)也成為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)扭曲、國(guó)家之間沖突加劇的重要原因。其表現(xiàn)無(wú)非就是經(jīng)濟(jì)衰退和軍事沖突的頻率增加。因此,2022年出現(xiàn)全球經(jīng)濟(jì)衰退將不可避免。如國(guó)際貨幣基金組織總裁Kristalina?Georgieva表示,由于烏克蘭戰(zhàn)爭(zhēng),IMF準(zhǔn)備下調(diào)?2022?年的全球增長(zhǎng)預(yù)測(cè),并認(rèn)為越來(lái)越多的國(guó)家面臨衰退風(fēng)險(xiǎn),約六成低收入國(guó)家面臨“債務(wù)困境”。

因此,我們認(rèn)為,由于油價(jià)大幅上漲等因素,今年全球經(jīng)濟(jì)衰退將比較確定。至于會(huì)否發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī),則更多取決于俄烏沖突的持續(xù)時(shí)間和最終結(jié)局,目前無(wú)論是全球貿(mào)易還是國(guó)際貨幣體系,都受到了不同程度的損害。因此,這場(chǎng)歐美參與、非同尋常的沖突,已經(jīng)使得發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī)的概率顯著增加。

文章來(lái)源:李迅雷金融與投資

標(biāo)簽: 經(jīng)濟(jì)危機(jī)

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