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熱點在線丨中國外匯投資研究院李鋼：美國通脹評估應(yīng)側(cè)重三個焦點，多高、多久和多快！

2022-11-17 15:55:31 來源：李鋼

(資料圖片)

伴隨美國10月通脹進(jìn)一步舒緩，市場對未來通脹漲幅持續(xù)下降基本達(dá)成普遍性判斷，但僅以一個季度的數(shù)據(jù)斷言通脹見頂可能為時尚早，畢竟過去一年所謂的一致預(yù)期在通脹問題上出現(xiàn)了三次錯判。隨即對標(biāo)談?wù)撁缆?lián)儲政策轉(zhuǎn)向也并非理性，相較于討論美聯(lián)儲加息放緩，未來終端利率的上限和持續(xù)時間也更為重要，這則取決于未來美國通脹的終點在哪，以及什么時候達(dá)到。期間通脹預(yù)期和其他通脹風(fēng)險可能是通脹變得根深蒂固的因素，繼而美聯(lián)儲貨幣政策框架的變動也值得跟蹤研究。

數(shù)據(jù)顯示，美國10月CPI同比上漲7.7%，核心CPI同比增幅為6.3%，這顯然高于美聯(lián)儲目標(biāo)水平，通常而言高于5%的通脹率為嚴(yán)重的通脹，因而只有通脹降到這一水平之下，通脹的改善才算取得了實質(zhì)性成果。而美國嚴(yán)峻的通脹主要是因為貨幣和財政政策刺激疊加商品供不應(yīng)求所致，因而影響未來通脹終點的關(guān)鍵也在于政策和市場供需變化。政策層面而言，當(dāng)下美國貨幣逐步緊縮和財政持續(xù)退出刺激比較清晰，尤其是財政赤字水平已經(jīng)接近疫情前2019財年水平，隨著疫情影響下降，未來財政將進(jìn)一步收縮。加之利率提高，信貸成本將是需求增長放緩主要參數(shù)，而實體經(jīng)濟(jì)萎縮風(fēng)險對民眾收入的影響也將是需求降低影響因素。

從供給層面來看，雖然疫情對全球產(chǎn)業(yè)鏈、價值鏈和資本鏈的影響尚未消退，但隨著全球疫情管控情況放松，主要國家產(chǎn)業(yè)鏈將進(jìn)一步恢復(fù)常態(tài)，加之大宗商品價格回落，最終終端商品價格對通脹的影響將明顯下降，而服務(wù)業(yè)消費的供需矛盾將成為通脹的主要支撐因素，因而應(yīng)關(guān)注美國經(jīng)濟(jì)增長結(jié)構(gòu)和通脹結(jié)構(gòu)的變遷，包括服務(wù)業(yè)就業(yè)形勢變化可能是行業(yè)通脹的前瞻性指標(biāo)，繼而服務(wù)業(yè)通脹預(yù)期上升可能是未來整體通脹居高不下的關(guān)鍵。

目前美聯(lián)儲已經(jīng)向市場釋放了利率維持在高位一定時間的信號，這也意味著美聯(lián)儲已經(jīng)做出了通脹持久性和頑固性的判斷，預(yù)計美國通脹在降至溫和水平之后仍存在維持一定時間的高位徘徊階段。從美國通脹具體影響因素來看，能源和食品、一般性商品和住房通脹可能是未來半年至一年難以消退的癥結(jié)。畢竟俄烏局勢前景尚難預(yù)料，歐洲能源供應(yīng)緊缺將是油價和天然氣價格居高不下的關(guān)鍵，包括高盛和花旗集團(tuán)等投行預(yù)計國際油價明年仍有沖高至100-120美元的可能。

一般商品的價格則取決于供應(yīng)鏈的恢復(fù)狀態(tài)和大宗商品價格波動趨勢，包括我國的商品供應(yīng)不穩(wěn)狀態(tài)將是美國輸入性通脹的直接源頭。預(yù)計未來美國住房通脹將具有粘性和頑固性，畢竟住房信貸成本偏低、新增住房不足及服務(wù)業(yè)回暖都是住房供需不平衡的刺激要素，加之住房價格見頂對通脹的整體影響存在滯后性，未來這一因素將是美國半年度通脹維持高位的重要支撐。

美聯(lián)儲有沒有更改政策對通脹管理目標(biāo)的可能呢？筆者認(rèn)為可能性較高。現(xiàn)在的平均通脹目標(biāo)制是新晉諾獎得主伯南克的遺產(chǎn)，從框架的設(shè)計到實質(zhì)的更改整個流程演進(jìn)的大背景是三低——也就是08年以后的低通脹、低利率和低失業(yè)率環(huán)境。但框架變過來以后我們目睹的是整個宏觀經(jīng)濟(jì)的背景已經(jīng)回不到08年疫情前的環(huán)境了。所以這個“后驗”的平均通脹目標(biāo)制一定會被微調(diào)或者直接拋棄，因為它過時了。當(dāng)前聯(lián)儲并未提及修改通脹目標(biāo)，可能是出于穩(wěn)定市場預(yù)期的考量，畢竟如果提高通脹目標(biāo)則意味著釋放聯(lián)儲沒有能力降低通脹的信號。未來則需要跟蹤美國通脹下降的節(jié)奏，如果通脹收縮過快，美聯(lián)儲可能實質(zhì)性不再拘泥于長期平均2%的通脹目標(biāo)。

綜上所述，市場應(yīng)對當(dāng)前美國通脹增速放緩維持謹(jǐn)慎觀望態(tài)度，畢竟支持物價上漲的核心因素并未消退，未來需要看到核心通脹接近聯(lián)儲目標(biāo)才可以放松警惕。預(yù)計明年年底前美國通脹仍將維持偏高水平，尤其是能源和服務(wù)業(yè)通脹將決定通脹改善的速度和節(jié)奏。預(yù)計通脹實質(zhì)性放緩將刺激美聯(lián)儲調(diào)整貨幣政策框架，不排除加息逐步放緩或釋放轉(zhuǎn)向信號。市場布局應(yīng)審慎考量美國通脹的現(xiàn)實與前景變數(shù)，切勿急于定性通脹見頂與政策轉(zhuǎn)向。

作者：中國外匯投資研究院研究總監(jiān) 李鋼

標(biāo)簽：中國外匯投資研究院美國_財經(jīng)